Table_Tit le 2021 年 02 月 20 日 分众传媒（002027.SZ） 新国货崛起叠加一级市场持续景气，楼 宇广告市场蓬勃发展 ■业绩增长重回顺周期，营业成本/营业收入比例持续下降。2018-2019 年，公司营业成本占营业收入比重由 26.1%陡升至 63.5%，2020Q1 达到 峰值 62.5%。2020Q2 开始，营业成本占营业收入比重明显下降，2020Q3 降至 29.5%，逐渐恢复至正常水平。营业成本占比下降主要受成本下降 及需求上升双重影响：（1）成本端持续优化：疫情导致竞争格局优化， 公司主动收缩并优化媒体投放点位；（2）需求端持续火热：需求回暖 叠加新国货崛起，行业预计重回景气通道。 ■疫情致竞争格局优化，公司龙头地位稳固。公司竞争对手新潮传媒主 要依靠融资进行市场竞争，现金流压力较大，疫情期间遭遇强烈冲击， 停止扩张点位并以优化为主。公司同期现金流较为稳健，抵御风险能 力较强，行业竞争趋缓，公司巩固行业龙头地位。未来行业有望进入 良性竞争状态，公司侧重一二线核心城市的写字楼楼宇，而新潮传媒 则更加侧重住宅楼宇，两家公司分属不同领域竞争，未来长期处于良 性竞争，行业竞争环境有望长期改善。 ■疫情逐渐好转带动广告主需求回暖，一级市场持续景气带动创业公司 广告投放需求。1）疫情好转，经济复苏，带动广告主需求回暖；（2） 注册制推进下，一级市场持续景气，创业企业尤其在线教育投放楼宇 广告明显提升；（3）新国货崛起，代工思维转为品牌思维，带动品牌 广告投放需求明显提升；（4）线下成本流量优势在疫情催化下进一步 放大。 ■影院广告市场随票房回暖，公司资源端持续扩充。1）影院复工以来， 我国电影行业快速复苏并崛起，国庆档、春节档票房屡创新高。电影 市场的高景气将会推动影院广告市场发展重回正轨；2）公司与中影、 博纳深入合作，子公司分众晶视将独家代理两家公司旗下影院的映前 广告业务；此外，公司也成为了同时拥有中影及华夏双授权的全国贴 片广告发布业务运营商。公司影院广告预计重回增长通道。 ■投资建议：公司已进入顺周期增长通道，且景气度持续提升：（1） 新国货崛起带动大量新增品牌广告投放需求；（2）注册制下一级市场 融资持续景气，创业公司投放广告需求持续上升；（3）竞争格局优化， 公司成本端重回正常水平。需求端大幅增加叠加价格提升公司已进入 量价齐升的增长通道。我们预计 2020-2022 年公司实现营业收入分别 本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。